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Managersichten SJB Substanz, SJB Stars: Long Term Investment Fund Classic (WKN A0JD7E) Quartalsbericht April 2020

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Alex Rauchenstein, FondsManager des Long Term Investment Fund Classic

SJB | Korschenbroich, 03.06.2020. Im April konnte der Long Term Investment Fund Classic EUR (WKN A0JD7E, ISIN LU0244071956) um vier Prozentpunkte zulegen, nachdem er im ersten Quartal 2020 im Umfeld der Corona-Krise eine Wertentwicklung von -37 Prozent hatte hinnehmen müssen. Die etwas schwächere Performance im Vergleich zu den wichtigsten Indizes resultierte daraus, dass sich zyklische Unternehmen sowie Unternehmen aus den Bereichen Energie und Bergbau vergleichsweise ungünstig entwickelten. Der SIA-Fonds mit seinem langfristig ausgerichteten Value-Ansatz, der einen wichtigen Baustein der FondsStrategien SJB Stars und SJB Substanz bildet, setzt weiterhin auf ein sehr solides, nach Unternehmen, Regionen und Risikokategorien diversifiziertes Portfolio.  FondsManager Alex Rauchenstein berichtet in seinem Quartalsreport von April 2020 im Detail, welche Positionen die FondsPerformance wie beeinflussten und welche Risikostruktur die Anlagestrategie aufzuweisen hat.

Im ersten Quartal 2020 sank der LTIF Classic um 37%, im April konnten wir hingegen wieder vier Prozentpunkte gutmachen.
Zum Ende des ersten Quartals verzeichnete der Classic-Fonds seit Jahresbeginn einen Rückgang um 37% und sank von 434 EUR je Anteil Ende 2019 auf 270 EUR je Anteil. Der Fonds entwickelte sich etwas schlechter als die Hauptindizes (MSCI World, SPX etc. … die bis Ende März einen Rückgang von etwa 20-25% verzeichneten), steht allerdings im Einklang mit der rückläufigen Entwicklung einiger Aktienmärkte in Europa und in Schwellenländern, sowie ganz allgemein mit den starken Rückgängen bei Unternehmen mit geringer und mittlerer Marktkapitalisierung, zyklischen Unternehmen sowie Unternehmen aus den Bereichen Energie und Bergbau sowie bei wertorientierten Anlagen. Im April machte der NIW mit 282 EUR je Anteil (+4%) wieder an Boden gut. Angesichts der derzeit hohen Volatilität sind kurzfristige Änderungen allerdings bedeutungslos.

Der Classic-Fonds hat zwar ein sehr solides, nach Unternehmen, Regionen und Risikokategorien diversifiziertes Portfolio. Er hat allerdings auch ein starkes Engagement im Bereich der wertorientierten Anlagen (unsere Anlagephilosophie), in zyklischen Sektoren (30%, ohne Bergbau und Erdöl) und in den Bereichen Bergbau (10%) und Erdöl (10%). Dieses chancenorientierte Engagement wirkte sich stark auf den seit Jahresbeginn zu verzeichnenden Rückgang des Classic-Fonds aus.

Strukturell hat sich jedoch nichts verändert und innerhalb von höchstens zwölf bis 18 Monaten dürften wir den gesamten Rückgang wieder ausgeglichen haben.

Im Rahmen dieser Marktkorrektur gaben folgende Anteile des Classic-Fonds um mehr als 25% nach: Metso, Prysmian, GriegSeafood, Sodexo, ISS, ING, HeidelbergCement, Wienerberger, United Technologies, sowie die Erdöl- (PremierOil, Suncor, Cenovus, CaliforniaResources) und Bergbauunternehmen (Antofagasta, KAZ Minerals, FirstQuantum und Hudbay).

Folgende Unternehmen gingen um weniger als 25% zurück: Thales, Nestle, ReckittBeckinser, Unilever, Viscofan, Devro, Coke, LeroySeafood, Pandora, Grifols, Medtronic, ASML, Apple, AirLiquide, NorthernDynasty und Visa. Wie in wirtschaftlich unsicheren Zeiten üblich, entwickelten sich die Risikokategorien 1-2 (geringes Risiko) sehr viel besser als zyklische Unternehmen (Kategorie 3) und Rohstoffe (Kategorien 3-4).

Eigentlich ist es ganz einfach: Alle zyklischen Unternehmen und wertorientierten Anlagen sowie Unternehmen mit geringer Marktkapitalisierung entwickelten sich schlechter als Unternehmen mit hoher Marktkapitalisierung, wachstumsorientierte Anlagen, Compounder, defensive Werte, usw., ganz so wie im Handbuch für kurzfristige Anlagen. In unserem Fall sorgte alleine der Erdölsektor im ersten Quartal für einen negativen Beitrag von nahezu acht Prozentpunkten. Dies folgte auf den Erdöl-Preissturz wegen des erwarteten Nachfragerückgangs und der Entscheidung der OPEC+-Gruppe über eine „Förderung nach Belieben“ Anfang März.

Tatsächliche Folgen für den Classic-Fonds in den Jahren 2020 und 2021
Wir haben die diesjährigen Gewinne unserer Unternehmen einem Stresstest unterzogen. Auch wenn es für aussagekräftige Prognosen noch zu früh ist, würde sich dies im Überblick folgendermassen auf die Erträge auswirken:

• Kaum merkliche/geringe Auswirkungen: Grifols, Medtronic, ASML, Leroy Seafood, Grieg Seafood, Devro, Reckitt Beckinser, Unilever, Viscofan, Coke, Thales, Northern Dynasty, AirLiquide und Nestlé, die zusammen rund 50% des Classic-Fonds ausmachen.

• Auswirkungen von mittlerer Grösse ISS, HeidelbergCement, ING, Metso, Sodexo, Wienerberger, VISA, Apple, Prysmian, Henkel, United Technologies und Pandora. Diese Unternehmen machen 35% des Classic-Fonds aus.

• Grosse Auswirkungen: Energie (Erdöl) und Bergbau werden 2020 Ergebnisse kurz vor der Gewinnschwelle und in einigen Fällen Verluste erzielen.

Das ist auch gar nicht so schlimm. So etwas passiert in Unternehmen und der Geschäftswert wird durch ein schlechtes Jahr nicht beeinträchtigt.

Weitaus wichtiger als eine genaue Berechnung der Auswirkungen im Jahr 2020 ist der Blick auf die Jahre 2021-2022. Wir gehen davon aus, dass unsere Unternehmen dann alle wieder zur Normalität zurückkehren, auch die Bergbau- und Erdölunternehmen.

Darüber hinaus haben wir auch einen Stresstest in Bezug auf die Liquidität und Solvenz durchgeführt. Beim Classic-Fonds bestehen hier keine Risiken.
Wir haben die Unternehmen unseres Classic-Fonds einem Stresstest unterzogen, um ihr finanzielles Risiko angesichts der Rezession zu prüfen. Die Ergebnisse bestätigen, dass wir nicht von unserer Regel abgekommen sind, nicht in stark verschuldete Unternehmen zu investieren. Wenn die Ölpreise 2020 bei unter 30 USD bleiben, was unserer Ansicht nach nicht der Fall sein wird, besteht bei unseren 35 Unternehmen nur bei California Resources ein finanzielles Risiko. Nach einem Rückgang von mehr als 80% hat das Unternehmen zurzeit einen Anteil von 1% am Classic-Fonds.

Wir müssen damit leben, dass es stets unvorhersehbare Rezessionen und Krisen geben kann. Um dauerhafte Verluste zu vermeiden, ist es von entscheidender Bedeutung, keine stark verschuldeten Unternehmen zu besitzen, da sie in einer Krise „sinken“ können. Wir müssen uns auf den mittel- bis langfristigen Zeitraum konzentrieren.

Der Classic-Fonds macht einen guten Eindruck: Bei 99% unserer Unternehmen gibt es kein oder nur ein äusserst geringes finanzielles Risiko. Hierzu zählen auch die restlichen Erdöl- und Bergbauunternehmen, die während Wirtschaftskrisen natürlich stark in Mitleidenschaft gezogen werden können. Unsere Unternehmen werden die Krise also nach einem relativ kurzen Zeitraum (zwölf bis 18 Monate in unserem Basisszenario) überstanden haben und zur Normalität zurückkehren.

Interner Zinsfuss von 25% und beträchtliches mittel- bis langfristiges Potenzial
Wir glauben immer noch, dass wir die Verluste des ersten Quartals 2020 relativ schnell wieder ausgleichen werden. Dies wird jedoch davon abhängen, wie sich die Pandemie entwickelt und wie staatliche Fördermassnahmen umgesetzt werden. An unserem für Dezember 2020 ausgegebenen Ziel von 474 EUR je Anteil (gegenüber 434 EUR im Dezember 2019) halten wir fest. Unserer Ansicht nach wird es jedoch länger dauern, dieses Ziel zu erreichen. Wir werden weiterhin Jahresziele festlegen, weil man Bewertungsreferenzen benötigt. Angesichts der derzeitigen makro- und mikroökonomischen Unsicherheit und unseres Basisszenarios eines Erholungszeitraums von zwölf bis 18 Monaten setzen wir uns aber bis Ende 2021 das Ziel von 500 EUR je Anteil.

Bei den aktuellen Kursen hat der Classic-Fonds einen internen Zinsfuss von 27% (der gewichtete Durchschnitt des internen Zinsfusses seiner Beteiligungen) und einen langfristigen Eigenwert von über 700 EUR je Anteil. Es handelt sich hierbei um theoretische Ziele ohne Berücksichtigung etwaiger Fehler, die wir machen werden. Beide Zahlen legen jedoch nahe, dass es bei den aktuellen Kursniveaus mittel- bis langfristig hohes Potenzial für eine positive Kursentwicklung geben wird. Dass Investitionen in Rezessionszeiten wie den Jahren 2000/01 und 2008/09 die besten Renditen abwerfen, ist kein Zufall.

Wie zu Beginn dieses Textes bereits erwähnt, muss man klar unterscheiden zwischen Preis und Wert. Die Unternehmen, in die wir investiert haben, verfügen über einen mehr oder weniger absehbaren Wert. Und dieser Wert ist im Moment weitaus höher als die Kurse auf dem Aktienmarkt — die durch die Pandemie und ihre wirtschaftlichen Folgen ziemlich starke Einbussen verzeichnet haben. Dies lässt sich an einem einfachen Beispiel veranschaulichen: Sollte man sein Haus wegen der Covid-19-Krise verkaufen? Natürlich nicht! Ein Haus hat einen schätzbaren Wert. Dieser kann ermittelt werden anhand der Wiederbeschaffungskosten (wann lohnt es sich, das Grundstück, die Materialien, usw. zu kaufen und den Architekten zu bezahlen) oder indem man die Mieteinnahmen einkalkuliert. Normalerweise kommt man mit beiden Methoden auf ein ähnliches Ergebnis. In Krisenzeiten bieten uns potentielle Käufer (der Markt) für unsere Vermögenswerte unglaublich niedrige Preise. Für Unternehmen gilt das gleiche. Deshalb werden wir kein einziges verkaufen. Bei diesen Preisen sind wir Käufer.

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