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Managersichten SJB Substanz, SJB Stars: Long Term Investment Fund Classic (WKN A0JD7E) Quartalsbericht Juli 2019 – Teil 4

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Alex Rauchenstein, FondsManager des Long Term Investment Fund Classic

SJB | Korschenbroich, 19.09.2019. Der Long Term Investment Fund Classic EUR (WKN A0JD7E, ISIN LU0244071956) verzeichnete im zweiten Quartal 2019 eine Wertentwicklung von -2,5 Prozent, der Nettoinventarwert lag per 30.06.2019 bei 405,80 EUR. Die etwas schwächere Performance im Vergleich zu den wichtigsten Indizes resultierte daraus, dass sich die Aktien von Öl und Kupfer fördernden Unternehmen unterdurchschnittlich entwickelten. Der Rest des Portfolios des SIA-Fonds mit seinem langfristig ausgerichteten Value-Ansatz, der einen wichtigen Baustein der FondsStrategien SJB Stars und SJB Substanz bildet, performte hingegen gut. FondsManager Alex Rauchenstein berichtet im vierten und letzten Teil seines Quartalsreports von Juli 2019, wie sich die Aktien der Kupfer- sowie der Lachsproduzenten im Detail entwickelt haben und welche konkreten Veränderungen im FondsPortfolio des LTIF-Classic vorgenommen wurden.

Bei Kupfer besteht immer noch eine Unterversorgung, aber auch hiernach kräht kein Hahn

Wir sehen uns immer wieder Angebot und Nachfrage an, neue entstehende Bergwerke, usw…. aber wir verstehen nicht, warum der Kupferpreis so niedrig ist. Bereits 2018 hatten wir es mit einem unterversorgten Markt zu tun. Unsere Zahlen deuten auch für 2019E, 2020E und 2021E auf eine Unterversorgung hin, weil es 2019 (Cobre Panama) bzw. 2022/23 (Oyu Tolgoi und die Grasberg-Blockhöhle) nur drei bis vier neue grosse Projekte geben wird. Aber der Kupferpreis bewegt sich nicht. Unserer Ansicht nach werden dem Makro-Sturm/der Nachfrage zu starke Bedeutung beigemessen und angesichts guter Fundamentaldaten vermissen wir eine optimistischere Sichtweise.

Kurzfristig gesehen ist der Aktienmarkt eine Wahlmaschine. Auf lange Sicht ist er eine Bewertungsmaschine. Irgendwann entsteht ein Bruch ….entweder es kommt zu einer globalen Rezession und wir erreichen betriebliche Grenzkosten (2,2 USD/Pfund bei Kupfer) oder eine Rezession bleibt aus und wir erreichen 3,3 USD je Pfund. Unsere Unternehmen werden ihren Wert verdoppeln.

Lachs (10% des Classic-Fonds): +16% gegenüber dem ersten Halbjahr 2019, in etwa wie der Classic-Fonds

Aus Sicht der Börse geht es der Lachsbranche gut, denn aus Branchenperspektive ist wieder einmal klar ersichtlich, wie schwierig es ist, das Angebot zu vergrössern. In Chile nahm das Angebot zwei Jahre lang stark zu (zurzeit etwa 700.000 Tonnen pro Jahr, 30% des gesamten Angebots), aber wir gingen davon aus, dass es dort biologisch-hygienische Probleme geben würde.

Und schon haben wir ein Hygieneproblem…aber in Norwegen. Algenblüte. 40.000 Tonnen Lachs gingen verloren (Angebotssteigerung um 2% für 2019E). Es ist immer dasselbe: Das Angebot steigt um 4% und die Nachfrage um 7-8%. Ergebnis: Der Preis steigt. Bakkafrost, Leroy Seafood und GriegSeafood machen 10% unseres Portfolios aus. In Wirklichkeit ist die Branche nicht teuer, die letzten beiden Unternehmen hatten 2019 ein Kurs-Gewinn-Verhältnis von 10-11x. Bakkafrost ist bei einem Kurs-Gewinn-Verhältnis von 16-17x etwas teurer, wächst jedoch stark und ist rentabler. Mittel- bis langfristig macht die Branche einen gesunden Eindruck und kann sehr einfach resümiert werden: Es gibt nicht genug Lachs, um den Bedarf zu decken.

Veränderungen des Portfolios

Nach dem Verkauf von Draegerwerk, PremierFoods, Easyjet und Deutsche Post Ende 2018/Anfang 2019 (infolge einer Überprüfung unserer strategischen Analyse) hat sich unser Portfolio im verbleibenden Halbjahr nicht bedeutend verändert. Die Veränderungen beschränkten sich auf durch Kursänderungen bedingte Zukäufe und Verkäufe in geringem Ausmass. Wir kauften etwas Lachs (Bakkafrost), fügten Devro hinzu und es gab einige kleinere Käufe und Transaktionen. Nichts von Bedeutung. Laut Warren Buffet findet durch den Handel zwischen Spekulanten und geduldigen Anlegern ein kontinuierlicher Werttransfer statt.

Ausser bei Erdöl, Kupfer und Lachs (die drei grössten Positionen unseres Classic-Fonds) haben wir im Laufe der Jahre ohne Dividenden nur bei drei Aktien „verloren“. Bei der niederländischen Bank ING, beim dänischen Reinigungsunternehmen ISS (wobei in beiden Fällen hohe Dividenden den Verlust bei den Aktien kompensieren) und beim Schmuckhersteller Pandora, der sich bislang als grosser Klotz am Bein unseres Portfolios erwiesen hat.

Wir haben Pandora nicht verkauft, aber auch nicht mehr hinzugekauft, weil wir nicht depressiv werden wollen (eine vorherrschende Anlageidee bei einem sich schlecht entwickelnden Portfolio) und wegen seiner schlechteren Entwicklung hat das Unternehmen an Gewicht verloren (zurzeit 3%). Wir wissen, dass Pandora unglaublich günstig ist und wir warten ab, bis der CEO das Unternehmen strategisch neu ausrichtet. Letztlich gibt es wohl ein „Modeproblem“ mit Amuletten und Armbändern, das gelöst werden muss. Das ist zwar nicht das einzige Problem. Aber die restlichen sind unserer Ansicht nach mittelfristig lösbar.

Auch wenn wir uns wiederholen: Im Allgemeinen möchten wir diese Fehler soweit wie möglich vermeiden, sorgfältiger arbeiten und konservativer sein, wenn wir dem Portfolio neue (weniger bekannte) Unternehmen hinzufügen, in Anbetracht dessen, dass die Gewichtung/der Zeitpunkt oft wichtiger sind als die Position selbst.

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