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SJB Substanz, SJB Stars: ECP Flagship – European Value A (WKN A14YQK) Quartalsbericht (April 2019)

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Léon Kirch, FondsManager des ECP Flagship – European Value Fund

SJB | Korschenbroich, 03.06.2019. Der in den beiden Verwaltungs-Strategien SJB Substanz und SJB Stars enthaltene ECP Flagship – European Value Fund A (WKN A14YQK, ISIN LU1169207518) entwickelte sich im ersten Quartal 2019 sehr erfreulich und generierte eine positive Wertentwicklung von +9,33 Prozent in Euro. Marktstratege Léon Kirch verfolgt in dem europäischen Aktienfonds mit seinem wertorientierten Investmentansatz eine streng an Value-Kriterien ausgerichtete, langfristig orientierte Investmentstrategie. Erfahren Sie in Kirchs FondsManager-Bericht, wie die ECP-Strategie im Detail performte und wie sie auf die wirtschaftlichen und politischen Entwicklungen der letzten Monate reagierte. Der aktuelle Quartalsbericht liefert ausführliche Informationen und startet mit einer Marktübersicht, gefolgt von der Analyse der jüngsten Käufe und Verkäufe im Portfolio. 


Zusammenfassung und Marktbericht

Die europäischen Aktienmärkte verzeichneten im ersten Quartal 2019 eine kräftige Erholung, so dass der MSCI Europe TR-Index im Quartalsverlauf 12,84% zulegte. Wachstumswerte schnitten besser ab als Value-Aktien, während die Kursperformance von Large Caps und Small Caps ähnlich ausfiel. Unser Portfolio erzielte eine Rendite von 9,33% (ECP Flagship European Value Anteilsklasse A EUR, nach Abzug der Kosten) und schloss damit fast gleichauf mit dem breiten Marktindex, dem MSCI Europe Value TR, der 10,64% zulegte. Da unsere jüngsten Neuzugänge im Portfolio defensive Werte sind und wir die Hälfte unserer derzeitigen Anlagen weniger als zwei Jahre halten, ist unser Portfolio bestens gerüstet, um unseren Kunden einen guten Start in das Jahr 2019 zu ermöglichen. Das Wertsteigerungspotenzial in unserem Portfolio ist so hoch wie praktisch nie zuvor, so dass wir hohe Erwartungen haben.

Die Zentralbanken haben signalisiert, dass sie es mit neuen Zinserhöhungen nicht eilig haben. Zudem haben sich die Frühindikatoren für die chinesische Wirtschaft verbessert. Nach der extrem negativen Haltung der Anleger im vierten Quartal 2018 wurde ihre Stimmung somit wieder optimistischer. Allerdings beruht diese Erholung auf niedrigen Handelsvolumina, und europäische Aktienfonds verzeichnen noch immer Mittelabflüsse. Daran erkennen wir, dass das Vertrauen der Anleger noch immer angeschlagen ist.

Das ist nachvollziehbar, zumal sich die Lage in Europa zum Jahresauftakt nicht grundlegend geändert hat. In den europäischen Volkswirtschaften verlangsamt sich die Konjunktur mit rückläufigen Frühindikatoren wie dem Einkaufsmanagerindex (PMI). Italien, die drittgrößte Volkswirtschaft der Eurozone, befindet sich derzeit in einer technischen Rezession. Die politischen Risiken sind nach wie vor hoch: schwierige Brexit-Verhandlungen, eine populistische Regierung in Italien, ein geschwächter Macron in Frankreich, dem es nicht gelingt, der Gelbwesten-Bewegung Herr zu werden und eine Kanzlerin Merkel, deren Macht zu schwinden beginnt. Die Auswirkungen der Handelsspannungen zwischen China und den USA und ihre Kollateralschäden für die europäische Exportwirtschaft belasten das Geschäftsklima ebenfalls.

Wir sind nach wie vor der Ansicht, dass sich eine grundlegende Verschiebung hin zu Value-Aktien abzeichnet, da Investoren gegen Ende 2018 erstmals seit langem erkannt haben, dass auch Wachstums- und Momentum-Aktien nicht bis in den Himmel wachsen. Dies hat eine Debatte ausgelöst, bei der die Bewertung der Cashflows von Unternehmen eine größere Rolle spielt. Unser Portfolio basiert ausschließlich auf der Bewertung von Cashflows der Unternehmen. Allerdings müssen wir in aller Bescheidenheit auch einräumen, dass es keine Gewissheit dafür geben kann, wann diese Erholung eintritt.

Die drei höchsten positiven Performancebeiträge leisteten Subsea 7 (Energie, Norwegen), Novo Nordisk (Gesundheit, Dänemark) und Sage (IT, GB). Die drei höchsten Negativbeiträge kamen von Caixabank (Spanien, Finanzdienstleistungen), EuropCar Mobility Group (Frankreich, Industrie) und Publicis (Frankreich, Kommunikationsdienstleistungen).

Veränderungen in der Zusammensetzung des Portfolios

Wir halten an unserem Investmentprozess fest, wie seit vielen Jahren, und lassen uns auch durch die Launen von Mr. Market nicht davon abbringen. Unser Anlagehorizont ist als langfristig zu bezeichnen, die durchschnittliche Haltedauer der Anlagen beträgt 4 bis 5 Jahre. Dies ist der Zeitraum, den der Markt normalerweise benötigt, um die Ertragskraft eines unterbewerteten Unternehmens zu erkennen, und in dem sich die Bewertungslücke zwischen dem Aktienkurs und dem geschätzten inhärenten Wert schließt. Der Investmentprozess strebt die Identifikation ertragsstarker Unternehmen an, die eine Unterbewertung aufweisen, ohne Berücksichtigung von Anlagezonen, Branchen- oder Marktkapitalisierungsfaktoren. Im ersten Quartal 2019 waren wir im Gegensatz zu unserer ansonsten eher langsamen Vorgehensweise recht aktiv. So machten wir uns die äußerst pessimistische Anlegerstimmung zum Quartalsbeginn und den im Quartalsverlauf aufkeimenden Optimismus zunutze. Neben kleineren Anpassungen einiger Positionen gab es zwei Neuzugänge im Portfolio, während zwei Positionen aufgelöst wurden.

Mit Blick auf die Branchenallokation waren zum Ende des ersten Quartals 2019 die Gesundheits- und Energiesektoren niedriger, Basiskonsumgüter dagegen höher gewichtet. Alle unsere Anlageentscheidungen werden einzig und allein durch die Selektion der einzelnen Unternehmen konditioniert, so dass sich die Branchen- und Länderallokationen aus der Auswahl der investierten Unternehmen ergeben.

⇒ KÄUFE

Im Berichtsquartal haben wir Positionen in Danone und Henkel aufgebaut. Beides sind erstklassige Unternehmen, die hohe Margen mit ihren Konsum- bzw. B2B-Markenportfolios erzielen. Danone ist ein weltweit führender Nahrungsmittel- und Getränkehersteller, der auf eine 100-jährige Unternehmensgeschichte und eine umfassende Expertise im Bereich Gesundheit und Ernährung verweisen kann. Das Unternehmen hat im Laufe der Zeit ein riesiges Produktportfolio aufgebaut, das zunehmend aus gesundheitsorientierten Erzeugnissen in den Bereichen Milchfrischeprodukte, medizinische Nahrung, Wasser und Babynahrung besteht. Wir sind der Ansicht, dass das Produktangebot von Danone attraktiv ist und dem globalen Konsumtrend in Richtung gesünderer Ernährung gerecht wird. Das Unternehmen kommt bei der Umsetzung seines Strategieplans 2020 gut voran, mit dem es Margen- und Umsatzsteigerungen erzielen will und bei dem eine große, 2016 erfolgte Übernahme eine wichtige Rolle spielt. Das Geschäftsmodell erwirtschaftet deutlich mehr Cash als für das Tagesgeschäft benötigt wird, so dass Danone Schulden
zurückzahlen, Dividenden ausschütten und in seine Expansion investieren kann. Wir konnten Anfang Januar bei Danone einsteigen, als sich die Marktstimmung aus Gründen, die nichts mit Danone zu tun hatten, auf einem Tiefpunkt befand.

Henkel ist ein 1876 gegründetes deutsches Familienunternehmen. Sein Geschäftsmodell beruht auf einer relativ ausgewogenen Aufteilung (50/50) eines sehr stabilen Konsumgüter-Markenportfolios mit sehr bekannten Marken des täglichen Gebrauchs auf die beiden Unternehmensbereiche Laundy & Home und Beauty Care. Diese Art von Produkten verzeichnet eine kontinuierliche Verbrauchernachfrage und ist deshalb relativ immun gegen Konjunkturschwankungen. Der dritte Geschäftsbereich – Henkel Adhesive Technologies – entwickelt und vermarktet Klebstoffe, Dichtstoffe und Funktionsbeschichtungen für Industriekunden sowie Konsumenten, Handwerk und Bau. Henkel ist der größte Hersteller von Klebstoffen der Welt, die für Industriegüter wie Autos, Telefone, der Unterhaltungselektronik, Bauprodukte und viele mehr verwendet werden. Dieser Geschäftsbereich von Henkel unterstützt Kunden bei der Optimierung ihrer Endprodukte. So sind die Produkte von Henkel bei immer mehr Autoherstellern weltweit im Einsatz, da sie das Gewicht der Autos reduzieren. Wir sind davon überzeugt, dass dieser Geschäftsbereich über einen gut geschützten Wettbewerbsvorsprung verfügt, da schon seine bloße Größe höhere Margen ermöglicht. Diese wiederum ermöglichen höhere Investitionen in die Produktforschung und -entwicklung für immer leistungsfähigere Produkte. Wir konnten Ende Januar in Henkel investieren, als der sich der Markt übertriebene Sorgen über den Anteil des Geschäfts mit der Automobilindustrie im Geschäftsmodell von Henkel machte und vollkommen übersah, dass Henkel de facto ein sehr gut diversifiziertes Unternehmen ist, das im zeitlichen Verlauf eine hohe Wertsteigerung erzielt.

Neben den Käufen von Danone und Henkel stockten wir unsere Positionen in Domino’s Pizza, Superdry und Cloetta auf.

⇒ VERKÄUFE

Im Berichtsquartal wurde die Position in Elekta verkauft. Seit unserer ersten Anlage 2015 hat die Position eine Rendite von über 100% erzielt. Wir kannten das Unternehmen aufgrund einer früheren Anlage, die über ein Jahrzehnt zurückliegt. Im Jahr 2015 hat Elekta mehrere Initiativen umgesetzt, um selbst verursachte Probleme zu lösen, die den wahren Wert des Unternehmens als ein globaler Marktführer für Krebstherapie in den Hintergrund gedrängt hatten. 2015 hatte sich der Markt ausschließlich von diesen kurzfristigen Schwierigkeiten leiten lassen. Wir haben allerdings das langfristige Bild gesehen und den Transformationsplan analysiert. Wir wollten Elekta auf dieser Reise zu einem leistungsfähigeren Unternehmen, einem besser nachvollziehbaren Geschäftsmodell, einer solideren Bilanz und einer höheren Eigenkapitalrendite begleiten. Wir haben keine Sekunde daran gezweifelt, dass am Ende eine deutliche Wertsteigerung stehen würde und dies war dann auch der Fall: Die Aktie stieg von 55 SEK im August 2015 auf 120 SEK im zweiten Halbjahr 2018 und Anfang Januar 2019. Für unsere Geduld wurden wir im Übrigen mit einer kleinen Dividende belohnt. Unsere Anlage in Elektra bestätigt einmal mehr, dass sich ein langfristiger Anlagehorizont auszahlt, und dass man sich positionieren muss, wenn niemand sonst dazu bereit ist.

Wir haben unsere Position in Marks & Spencer in den letzten Monaten zu Kursen bei durchschnittlich 3 GBP vollständig verkauft. Im Februar bot sich die Gelegenheit, unsere restlichen Marks & Spencer-Aktien zu verkaufen, denn die Aktie hatte sich von ihrem Tiefstand im Dezember 2018 um 20% erholt. Wir trafen unsere Verkaufsentscheidung, nachdem wir zu dem Schluss gekommen waren, dass der dringend erforderliche Turnaround von Marks & Spencer zu lange dauern und zu kostenintensiv ausfallen würde. Nach dem Verkauf gab die Unternehmensleitung bekannt, dass der Abschluss eines JointVentures mit dem Online-Supermarktbetreiber Ocado so teuer würde, dass zur Finanzierung der Investition die ansonsten attraktive Dividende um 40% gekürzt werde und die Aktionäre noch zusätzliche GBP 750 Millionen aufbringen müssten.

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