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Quartalsbericht (September 2017), ECP Flagship – European Value A (WKN A14YQK) – 4. Teil

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Léon Kirch, FondsManager des ECP Flagship European Value Fund

SJB | Korschenbroich, 15.12.2017. Wie haben sich die „European Value Strategien“ von Marktstratege Léon Kirch und seinem Unternehmen European Capital Partners entwickelt, insbesondere der in der SJB Verwaltungsstrategie SJB Stars Z9+ enthaltene ECP Flagship – European Value Fund A (WKN A14YQK)? Der aktuelle Quartalsbericht zum Thema „Entrepreneurial Value Investing“ gibt die Antworten und  liefert detaillierte Informationen zur Investmentstrategie sowie dem Marktausblick für die kommenden Monate. Erfahren Sie in dem vierten Teil des Berichtes für das dritte Quartal, welche Investment Cases für FondsManager Léon Kirch innerhalb des Portfolios von besonderem Interesse sind und welche Performancebeiträge aus diesem Bereich kamen.

Investment Cases

Autoliv ist ein schwedisch-amerikanisches Sicherheitstechnik-Unternehmen und Weltmarktführer für
Fahrzeugsicherheitssysteme. Mit Marktanteilen von 41% bei passiven und von 20%-25% bei aktiven Sicherheitssystemen stellt das Unternehmen Produkte für 100 Automarken her und ist in 28 Ländern rund um den Globus präsent. Autoliv zeichnet sich durch seine hohe Cashflow-Generierung aus: Fast 10% des Umsatzes gehen in den Cashflow und das Working Capital-Management ist äußerst effizient. Die Kapitalallokation ist vorsichtig: 40% des Cashflows werden an die Aktionäre ausgeschüttet, 60% in die Geschäftstätigkeit investiert. Nach einem Jahrzehnt der starken Zunahme der Investitionen (in Produktionskapazitäten und F&E) wird der Prozentanteil der Kosten am Umsatz sinken, so dass Marge und Cashflow steigen werden.

Unser Investmentteam nahm am Capital Market Day von Autoliv im September 2017 teil, auf dem das Unternehmen seine Zielvorgaben für 2020 aktualisiert hat. Autoliv will seinen Marktanteil im schnell wachsenden Segment des automatisierten Fahrens, das ein hohes Maß an aktiver Sicherheitstechnik (Radar, Nachtsicht, Bremssysteme usw.) erfordert, steigern und hat hierzu ein Joint-Venture mit Volvo –Zenuity – geschlossen. Im April investierte Autoliv SEK 1 Mrd. in das Joint-Venture. Zenuity wird ein komplettes Betriebssystem für selbstfahrende Autos entwickeln, das an Erstausrüster verkauft werden soll.

Almirall ist ein spanisches Pharmaunternehmen, in das wir seit Mitte Juli 2016 investieren. Seither hat uns diese Investition auf eine harte Probe gestellt. Das Unternehmen verkaufte ein großes Portfolio von
Atemwegsprodukten an AstraZeneca und übernahm ein anderes Unternehmen, um sich als wichtiger neuer Akteur im Segment Dermatologie und Ästhetika aufzustellen. Im Sommer gab das Unternehmen aufgrund der Schwierigkeiten in einigen Bereichen des europäischen Marktes und des sehr rentablen US-Marktes eine massive Gewinnwarnung heraus, die mit einem Kursverlust von 40% innerhalb eines Monats abgestraft wurde. Der Gewinnwarnung lässt sich mit einer Kombination aus vorübergehenden und strukturellen Problemen erklären. Die Kunden von Almirall reduzieren ihre Bestände und kaufen in
dieser Phase weniger Produkte von Almirall. Darüber hinaus stellte Almirall bei einigen Kunden betrügerisches Verhalten fest und hat entsprechende Abhilfemaßnahmen ergriffen.

Diese beiden Problematiken sind unserer Ansicht nach eher vorübergehender als struktureller Art. Wettbewerber von Almirall haben eine Generikum-Version des Flaggschiffprodukts – Acticlate – auf den Markt gebracht, was unerwartet schnelle Umsatzeinbußen verursacht hat. Hierbei handelt es sich um ein strukturelles Problem, das Preisdruck erzeugt und die Margen schmelzen lässt. Auf kurze Sicht wird für 2017 mit einer Rentabilität von EUR 32 Mio. nach EUR 111 Mio. 2016 gerechnet. Sobald die zeitlich begrenzten Probleme aus der Welt geschafft sind, dürfte Almirall einen Teil der Rentabilitätseinbußen wieder wett machen. Der innere Wert des Almirall-Geschäfts liegt inzwischen unter unserer ursprünglichen Schätzung. Dennoch halten wir die Kursreaktionen für massiv übertrieben. Deshalb stockten wir unsere Position inmitten der Talfahrt der Aktie um 60% auf und bleiben investiert, denn wir sind nach wie vor von ihrem langfristigen Wertpotenzial überzeugt.

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